Fondeo de infraestructura a través de las Afore

José Antonio Hernández Balbuena. Director del Centro de Estudios Económicos del Sector Construcción, CMIC.

Con las reformas estructurales se crea la posibilidad de que las Afore tengan un papel más protagónico en el financiamiento de proyectos y empresas, al permitir su participación en el impulso de sectores que antes se encontraban reservados a la esfera del Estado (energía, telecomunicaciones e infraestructura en general). En este sentido, a partir de 2016 se amplió la gama de instrumentos para el fondeo de proyectos de infraestructura.

Al 30 de abril de 2016, los activos manejados por las Administradoras de Fondos para el Retiro (Afore) ascendieron a 2.6 billones de pesos, lo que representa 14.2% del PIB y aporta 23.6% al ahorro interno. De 2003 a 2015 los activos de fondos de pensiones administrados por las Afore crecieron a una tasa promedio anual de 15.3%, la cual se redujo a la mitad (7.6%) durante el periodo 2013-2016 (véase gráfica 1).

Estos recursos son administrados por la Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro (Consar), organismo encargado de regular y supervisar que el dinero depositado en las Afore se invierta de una manera transparente, responsable y adecuada para asegurar la pensión del trabajador.

Los recursos administrados por las Afore son invertidos mediante las Sociedades de Inversión Especializadas en Fondos para el Retiro (Siefore), instrumentos mediante los cuales las Afore canalizan los recursos de la cuenta individual del trabajador hacia una diversa gama de instrumentos financieros en busca de obtener mayores rendimientos. El ahorro de las Afore se distribuye en cuatro Siefore básicas de acuerdo con la edad del trabajador: mientras más joven, se le asignan instrumentos de inversión con mayor riesgo que buscan maximizar su rendimiento (Siefore 4), y a mayor edad, la cartera de inversión se vuelve menos riesgosa y su rendimiento más predecible (Siefore 1).

Actualmente existen siete clases de activos en los que pueden invertir las Siefore; para ello se han suavizado algunas restricciones de inversión, por ejemplo para la selección de valores en deuda internacional; algunos pueden ser utilizados con mayor grado de libertad y con más variedad en su estructuración y financiación, como los productos estructurados, que permiten financiar proyectos de infraestructura y promoción inmobiliaria. Como resultado, ha habido una importante diversificación de cartera.

En 2005, 82.5% de los recursos invertidos por las Afore se concentraban en instrumentos de deuda gubernamental, por ser menos riesgosos. Sin embargo, esta inversión se ha reducido en casi una tercera parte en relación con la proporción registrada hace 10 años, al representar en 2015 el 50.2%. En cambio, su participación en renta variable nacional alcanzó 6.4%, y en instrumentos estructurados 6.1%, cuando hace una década no existía (véase gráfica 2).

El objetivo del régimen de inversión al que deben sujetarse las Siefore (es decir, en lo que pueden y en lo que no pueden invertir los recursos de los trabajadores) es maximizar los rendimientos y minimizar el riesgo asociado a cualquier inversión. Las inversiones se realizan ya sea en valores de renta fija con menos riesgos o de renta variable con un grado mayor de riesgo. En la tabla 1 se muestran los límites máximos de inversión que por ley pueden realizar las Siefore, dependiendo del riesgo y la edad del ahorrador (febrero 2016).

Actualmente los montos de inversión en infraestructura (valores estructurados) con recursos de las Afore alcanzan los 274,400 millones de pesos (9.9% del total de la cartera), que se canalizaban a través de bonos corporativos e instrumentos y valores estructurados (véase tabla 2).

Hasta el año pasado, los certificados de capital de desarrollo (CKD) eran el único instrumento que permitía a las Afore participar en el financiamiento de proyectos concretos para la construcción de infraestructura.

Por legislación, y dependiendo de la Siefore, se puede invertir hasta 20% de los activos totales administrados en instrumentos estructurados (CKD, Cerpi o Fibra). Hasta la fecha, las Siefore han invertido en 37 CKD 100 mil millones de pesos, y alrededor de 43 mil millones en Fibra.

A través de las reformas estructurales se crea la posibilidad de que las Afore tengan un papel más protagónico en el financiamiento de proyectos y empresas, al permitir su participación en el impulso de sectores que antes se encontraban reservados a la esfera del Estado (energía, telecomunicaciones e infraestructura en general). En este sentido, a partir de 2016 se amplió la gama de instrumentos para el fondeo de proyectos de infraestructura con la creación del Fideicomiso de Inversión en Energía e Infraestructura (Fibra E), los Certificados para el Impulso de la Infraestructura (Cerpi), de reciente creación, y los Certificados de Infraestructura Educativa Nacional (CIEN).

Para ello, la Consar realizó modificaciones al Régimen de Inversión de las Afore con nuevas reglas publicadas el 11 de agosto de 2015 en el Diario Oficial de la Federación, que comenzaron a aplicarse a partir del 25 de abril de 2016. Mediante estas modificaciones se promueve un incremento a las inversiones de las Afore en instrumentos estructurados de renta variable y en valores extranjeros.

Estos cambios responden a la búsqueda de sofisticación de las Afore para promover inversiones de largo plazo a través de una mayor diversificación del riesgo y diferenciando los requerimientos de los instrumentos estructurados entre CKD, Fibra, Cerpi y otros activos.

Las modificaciones al régimen de inversión que permiten invertir en los Cerpi y Fibra E establecen principalmente la eliminación de sublímites en el cajón de instrumentos o valores estructurados (véase tabla 3).

Actualmente, en la medida en que exista inestabilidad financiera en el ámbito internacional, la factibilidad de que los recursos de las Siefore sean direccionados a instrumentos estructurados resulta más riesgosa, y es recomendable mantener una mayor posición en instrumentos de renta fija. En cuanto la incertidumbre se reduzca y las tasas de interés se estabilicen, los instrumentos estructurados de inversión en energía e infraestructura podrían ofrecer retornos más competitivos y serían una opción más atractiva para los fondos de pensiones en México; sin embargo, para evitar riesgos se recomienda una mayor diversificación en la cartera.

En el periodo abril 2015-abril 2016, la aversión al riesgo produjo que sólo la Siefore básica 1 (que tiene la mayor parte de su cartera invertida en instrumentos de renta fija) obtuviera un rendimiento por arriba de la inflación (véase tabla de la gráfica 4), mientras que las Siefore 2, 3 y 4, con una cartera con mayor exposición a instrumentos de renta variable (mercado de capitales), no ofrecieron rendimientos reales al trabajador. En general, en los últimos años los rendimientos ofrecidos por las Siefore han mostrado una tendencia a la baja que puede persistir en el futuro: en 2003, el rendimiento promedio real que ofrecieron fue de 8.1%, se redujo a 5.0% en 2015 y tendió a una tasa negativa en 2016.

En este sentido, cuando el mercado de bonos haya madurado (dos o tres años), los montos destinados a Fibra E y Cerpi podrían incrementar los retornos de inversión, ya que la actual mezcla de inversiones está mayormente concentrada en el premio que pagan los bonos del gobierno y que han visto mermados sus rendimientos a niveles históricamente bajos.

Si bien los instrumentos financieros en energía e infraestructura ofrecerían retornos más competitivos, también representan nuevos riesgos para los activos, lo que significa que los administradores de Afore deberán ser muy cuidadosos al realizar su análisis y evaluación de riesgos. El nuevo contexto representa un reto muy significativo para la economía en general, y las Afore deberán manejar responsablemente los riesgos involucrados en estos recientes instrumentos para buscar primordialmente el  beneficio de los 54 millones de ahorradores integrados al sistema.

La clave para el crecimiento de las Afore en el futuro será continuar con la flexibilización del régimen de inversión realizando otros cambios fundamentales al sistema de pensiones para que cumpla el objetivo central para el que fue creado, que es pagar pensiones dignas